PUNTO AZUL FARMACEUTICA

Caso elaborado por Timothy L. y Heide A., adaptado por Carlos R.

En julio 2015 Samuel Ríos, director de productos éticos de Punto Azul Farmacéutica, estaba
evaluando dos proyectos de inversión para la siguiente reunión de presupuesto de capital que sería
en septiembre. Las propuestas eran bastante robustas para fortalecer las líneas de producción de la
empresa y generar valor agregado. Debido a las restricciones financieras y de gestión, Samuel
entendía que existía la posibilidad que el comité de presupuesto de capital de la empresa rechazara
ambos proyectos. Sabía que los directores de productos OTC y productos genéricos presentarían
sus proyectos de inversión. Samuel tendría que estar preparado para recomendar uno de los dos
proyectos de inversión.

La industria Farmacéutica

Los ingresos de la industria farmacéutica en Guatemala fueron de 42,000 millones de quetzales en

2013 y las proyecciones mostraban un aumento del 4.6% anual hasta 52,500 millones de quetzales
en 2018. El mercado farmacéutico guatemalteco estaba dominado por empresas multinacionales
que se beneficiaban de economías de escala en producción y distribución.

Las ventas al detalle de las farmacéuticas en Guatemala eran de 3,100 millones de quetzales en 2013
y se proyectaba un crecimiento del 3% al año hasta los 3,600 millones de quetzales en 2018. La
competencia entre los productores farmacéuticos era alta ya que un pequeño grupo de grandes
productores se orientaba a los mismos segmentos demográficos y anunciaban sus productos en los
mismos medios de comunicación.

Punto Azul Farmacéutica

Punto Azul Farmacéutica fundada en 1980 por el Doctor Huber Medina quien creía que elaboraría
productos farmacéuticos de alta calidad para la salud de la población. Los productos médicos del
Doctor Medina fueron bien aceptados por la población.

En 2014 Punto Azul Farmacéutica había crecido hasta los 450 empleados y generaba ingresos de
245 millones de quetzales y unos 27 millones de quetzales de utilidad operativa de las tres
divisiones: productos éticos, OTC y genéricos. En el año contable 2014 la división OTC generó 190
millones de quetzales de ingreso y 4.8 millones de quetzales de utilidad operativa. La división de
productos genéricos se creó en 2003 y era la división más nueva y rentable de la empresa. Buscaba
extender la marca Punto Azul y capitalizar la lealtad de los consumidores de los productos genéricos
a través de los medios de comunicación que alcanzara los objetivos demográficos de la empresa. En
el año 2014 la división de genéricos genero 24.5 millones de quetzales de ingresos y 14.5 millones
de quetzales de utilidad operativa.
La división de productos éticos

Esta división era la más grande de Punto Azul Farmacéutica por total de activos y la que requería
mayores niveles de capital para operar. Alrededor del 75% de las ventas de la división se hacía a
través de la división de ventas al público y el 25% de marca blanca para otras firmas. La tabla 1
muestra las fuentes de ingreso y beneficio operativo de la división.

Tabla 1
Productos éticos Marca Blanca Total
Productos Accesorios Productos Accesorios
Datos de la división de productos éticos

Ingresos (en millones de quetzales) 80 14 26 5 125

Beneficio operativo(en millones de quetzales) 4.4 0.5 2.3 0.3 7.5

Los productos y accesorios de Punto Azul se ofrecían bajo distintas marcas con diferentes precios.
Los precios eran entre los 105 y 210 quetzales. Los productos entre el segmento más alto estaban
entre 525 y 1,050 quetzales.

Punto Azul Farmacéutica sub contrataba gran parte de la producción a un grupo de manufactureros.
Para asegurar la calidad y seguridad de sus productos la empresa mantenía personal a tiempo
completo en cada uno de sus socios manufactureros para supervisar los materiales, la producción y
el control de calidad. Las actividades de manufactura que requerían procesos especiales i.e. diseño
y prototipo de producto, se llevaban a cabo en las oficinas centrales de la empresa.

Presupuesto de capital en Punto Azul Farmacéutica

Los procesos de Presupuesto de capital en Punto Azul Farmacéutica mantenían algo de informalidad
que había caracterizado los primeros años de la compañía como una empresa innovadora. A medida
que la empresa creció se dieron ciertos pasos para descentralizar algunos procesos de aprobación
de proyectos y aumentar el nivel de gasto aprobado para cada división. Las propuestas de gasto
muy elevado o estratégicas eran revisadas a nivel corporativo por un comité de presupuesto de
capital formado por el Gerente General, El Gerente de Finanzas, el Gerente de Operaciones, el
Contralor y los directores de división. El comité evaluaba los proyectos en función de su consistencia
con la estrategia de negocio de Punto Azul y buscaba equilibrar las necesidades y prioridades de
cada división con las restricciones financieras y organizativas de la empresa. El comité también
buscaba entender interdependencias entre los proyectos y el potencial que una inversión propuesta
tenía para fortalecer la empresa y no únicamente a la división que la presentaba.

El presupuesto de capital de Punto Azul era fijado por el Directorio que consultaba con los gerentes
quienes buscaban opinión de cada una de las divisiones. Los presupuestos de capital y de
operaciones estaban vinculados: el presupuesto de capital suponía aproximadamente el 15% de
EBITDA de la empresa. El comité tenía una capacidad limitada para aumentar o disminuir el
presupuesto, según su visión de la calidad de las oportunidades de inversión, la dinámica
competitiva y las condiciones generales de la industria.

Antes de ser considerados por el comité los proyectos eran descritos, analizados y resumidos en
documentos de propuesta preparados por cada división. Estos documentos contenían descripciones
de negocio, previsiones de flujo de caja y operativo para al menos cinco años, requerimientos de
gastos por categoría de activo, requerimientos de personal, cálculos de los principales ratios de
inversión y la identificación de los principales riesgos del proyecto y beneficios principales.

Análisis financieros

El análisis financiero comenzada con previsiones operativas desarrolladas por los gerentes
operativos de Punto Azul. Las proyecciones de ingreso eran predicciones de precios futuros y
volúmenes. Los costos fijos y variables se calculaban de forma independiente, por categoría de
gasto. Las previsiones de capital de trabajo eran examinadas por los gerentes de línea, que
prestaban atención a los requerimientos de distinto tipo de inventario por parte de los proyectos.
Las previsiones de activos fijos y las depreciaciones se calculaban en cooperación con analistas que
reportaban al contralor.

Las proyecciones operativas para un determinado proyecto eran usadas para desarrollar los flujos
de caja proyectados que servirán para el cálculo del Valor Actual Neto (VAN), las tasas internas de
retorno (TIR), el periodo de recuperación (payback) y otros ratios de inversión. Las proyecciones de
flujo de caja estaban destinadas a capturar el incremento que un proyecto podría aportar al flujo de
caja de toda la empresa en cada uno de los años de la proyección. Cada proyección del flujo de caja
de un proyecto excluían las partidas que no requieran flujos de efectivo, como la depreciación y las
partidas no incrementales, como los costos hundidos (los que se incurrían independientemente de
si un proyecto era llevado a cabo o no). Las proyecciones del flujo de caja se contabilizan después
de impuesto, pero excluyendo los gastos financieros. Algunos elemento de las proyecciones de
flujos de caja se preparaban con ayuda de analistas de tesorería, pero la mayoría eran preparados
por el personal de la división.

Punto Azul asignaba tasas de descuento a los proyectos de acuerdo con una evaluación subjetiva de
riesgo de cada proyecto. Cada categoría, alta, media, baja, de riesgo en cada división era asociada
con una determinada tasa de descuento establecida por el comité de presupuesto de capital previa
consulta al tesorero del grupo. Las evaluaciones de riesgo para cada proyecto se hacían a nivel de
división, pero sujetas a revisión por el comité de capital. Los factores que se consideraban en la
evaluación del riesgo incluían: si el proyecto necesitaba una nueva aceptación por parte del
consumidor o nueva tecnología, altos niveles de costos fijos y por tanto un volumen de producción
muy alto para alcanzar el punto de equilibrio, la sensibilidad de precio o volumen a la recesión
macroeconómica, el grado esperado de competencia en precio, etc. En 2015 a los proyectos con
riesgo medio en la división de productos éticos se les aplicaba una tasa de descuento del 8.4%, a los
proyectos con un riesgo alto se les aplicaba un 9.0% y a los de riesgo bajo un 7.7%

Los proyectos que creaban valor de manera indefinida, eran tratados como negocios en marcha a
perpetuidad. Es decir los cálculos del VAN incluían un valor terminal contabilizado como una
perpetuidad creciente a una tasa constante. Sin embargo en forma conservadora, el comité de
capital generalmente insistía en establecer tasas de crecimiento perpetuo relativamente bajas,
menores al crecimiento histórico de Punto Azul y a las previsiones a corto plazo de crecimiento de
cada división en particular.
Oportunidades de inversión en la división de productos éticos

Samuel Ríos estaba concentrado en dos de las propuestas actuales de la división de productos éticos
más atractivas. La primera incluía la expansión de la exitosa línea de antibióticos. La segunda era
una nueva iniciativa de la línea de antivirales.

Expansión de la línea de antibióticos

Originalmente la línea de antibióticos consistía en los de primera, segunda y tercera generación.

Rápidamente la marca se convirtió en un éxito, por lo que Edith Ramos, gerente de marca de la
línea, pensaba que era el momento perfecto para la expansión. Específicamente Ramos propuso
crear el producto de cuarta generación AzulBiotico. Ella esperaba que los nuevos productos fueran
igual de exitosos que la línea existente, ya que su popularidad en esos momentos le permitiría
mantener unos precios más elevados. También esperaba aprovechar algunos descuentos ofrecidos
por los proveedores y manufactureros contratados, que intentaban mejorar su utilización de
capacidad instalada. Ramos defendía que la expansión ayudaría en las ventas y utilidades de Punto
Azul Farmacéutica.

Para explotar la popularidad actual de la línea de antibióticos, Ramos creía que la oportunidad tenía
que ser aprovechada sin demora. Su propuesta de inversión contenida grandes desembolsos
iniciales en investigación y desarrollo, análisis de mercado y marketing para maximizar la
probabilidad de una rápida aceptación y un éxito a largo plazo de la continuación de la línea. Los
gastos de inversión iniciales están resumidos en la Tabla 2.

Tabla 2
Desembolsos para la Extensión de línea de antibióticos

Gastos iniciales (en miles de quetzales) 2015

Inicial en investigación y desarrollo 625
Inicial en Marketing 625
Inversión en capital de trabajo 800
Propiedad, planta y equipo 1,470
Total 3,520

Los gastos de investigación y desarrollo y marketing serían deducibles a efectos fiscales a la tasa del
ISR del 40% de Punto Azul. La propiedad, planta y equipo se esperaba que tuvieran una vida útil de
10 años, los cargos de depreciación mostrados en el anexo 1, están basados en la política de la
empresa autorizados por el ISR (SAT). Los requerimientos de capital de trabajo, mostrados en la
Tabla 2 para 2015 y en el anexo 1 para los siguientes años están basados en la experiencia historia
de la línea de antibióticos. Por la experiencia en la línea de antibióticos, Samuel sostenía que el
proyecto tenía un riesgo moderado, el mismo nivel de riesgo del negocio de la división.

Línea de antivirales

Esta línea estaba orientada a los clientes actuales de Punto Azul. La investigación de la empresa
mostró que cuando se les preguntó acerca de qué características debían tener los nuevos productos
antivirales (eficacia clínica, empaque, presentación, precio, etc.) las respuestas de los clientes leales
tenían una gran correlación con las experiencias de compra históricas con Punto Azul. Es decir
productos éticos de buena calidad.

El proceso de la línea de antivirales requería nuevos requerimientos de programación en el software

de Punto Azul, entre otros, creación de nuevas interfaces para la programación de la producción y
distribución de la nueva línea de antivirales.

Claudia Morales gerente de marca de la línea de los antivirales, estaba muy emocionada con el
proyecto. Observo la empática de los clientes con la nueva línea de negocio de la empresa. Morales
creía que la nueva línea de antivirales podría alcanzar un precio Premium. Los consumidores
esperaban naturalmente pagar más por un producto de alta calidad. La investigación de mercado
con grupos de discusión revelo un entusiasmo significativo por el concepto de producto y apoyaba
la idea de precios Premium.

Las herramientas del software y sistema de orden de pedido requerían que Punto Azul hiciera
significativas modificaciones a la infraestructura tecnológica existente, expandiendo su capacidad
de alojamiento y por tanto, modificar los términos de los acuerdos de servicio con terceras partes
para asegurar un mayor nivel de calidad de servicio. La mayoría del gasto de investigación y
desarrollo mostrado a continuación estaba relacionado con el desarrollo del software, mejoras en
el hardware y diseño de web. El tiempo estimado para el desarrollo, incluida la prueba de producto,
era de 12 meses aproximadamente. Los desembolsos iniciales, algunos de los cuales tuvieron lugar
en 2015 y otro en 2016, se resumen en la Tabla 3.

Tabla 3
Desembolsos para la línea de antivirales

Gastos iniciales (en miles de quetzales) 2015 2016

Inicial en investigación y desarrollo 841
Inicial en Marketing 360
Inversión en capital de trabajo 1,000
Propiedad, planta y equipo 4,610
Total 5,811 1,000

Igual que con la línea de antibióticos de Punto Azul, la inversión en investigación y desarrollo y los
costos de marketing serian deducibles a efectos fiscales. La maquinaria de manufactura debía ser
pedida a finales de 2015 para que estuviese preparada para producir a principios de 2017. Punto
Azul tenía la opción de pagar el equipo en cuotas trimestrales, sin embargo podría obtener un
descuento si pagaba el equipo de contado en 2015. Los números en la Tabla 3 y anexo 2 reflejan el
costo del equipo con el descuento. Para apoyar la proyección de ventas a principios de 2016 se
requería una inversión en capital, fundamentalmente en existencias de producto. No más tarde de
2019 se tendría que comprar e instalar más equipo. En 2020 y los siguientes años, las inversiones
en capital de trabajo y equipo tomarían los patrones habituales de la línea tradicional de productos
éticos.

Para completar el trabajo de desarrollo Morales planeaba utilizar parte de la plantilla de tecnología
de la compañía. La mayoría del trabajo tendría lugar en 2016. El número de personas y los costos
totales se muestran en la Tabla 4. Estos costos no se incluyeron por Morales en los desembolsos
iniciales mostrados en la Tabla 3 o en previsiones presentadas en el anexo 2. El personal de
desarrollo que Morales necesitaba se consideraba recursos de la empresa y estaba con seguridad
disponible para trabajar en el proyecto.

Tabla 4
Personal de Desarrollo para la línea de antivirales ( en miles de quetzales)

Costos de personal de desarrollo de software Numero Salario Total

Desarrollo de software 1 150 150
Gerente de base de datos 1 160 160
Especialista en integración de sistemas 1 125 125
Costo total 435

Finalmente Morales necesitaba dar a Ríos su valoración sobre los riesgos del proyecto. La línea de
antivirales tenía un payback relativamente largo, introducía en el proceso de manufactura algunos
elementos que no habían sido probados y dependía del buen manejo del software e interfaces de
los nuevos requerimientos de programación. Si el proyecto fracasaba por cualquier razón, Punto
Azul arriesgaba dañar la relación con sus mejores clientes. Por otro lado el proyecto tenía un ratio
de costos fijos relativamente modesto y se alineaba con la fortaleza de la empresa.

La decisión de Ríos

Samuel Ríos necesitaba completar la revisión y el análisis financiero de las dos propuestas. Ramos y
Morales tenían contacto habitual con Ríos y ambas se habían ofreció a responder cualquier pregunta
que pudiera tener sobre las propuestas: el plan de negocio, las proyecciones financieras, los detalles
operativos o cualquier otra inquietud. Ríos esperaba tener algunas dudas adicionales a medida que
avanzara sobre los análisis financieros. También sabía que su recomendación final decepcionaría a
algunos ejecutivos dentro de la división. Su recomendación debería estar bien justifica.
Punto Azul Farmacéutica

Anexo 1 Proyecciones operativas para la expansión de la line de antibióticos (en miles de quetzales)

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2022
Ingresos 4,500 6,860 8,409 9,082 9,808 10,593 11,440 12,355 13,344 14,411
Crecimiento de ingresos 52.4% 22.6% 8.0% 8.0% 8.0% 8.0% 8.0% 8.0% 8.0%
Costo de producción
Gastos fijos de producción (excluyendo depreciaciones) 575 575 587 598 610 622 635 648 660 674
Costos variables de producción 2,035 3,404 4,291 4,669 5,078 5,521 6,000 6,519 7,079 7,685
Depreciación 152 152 152 152 164 178 192 207 224 242
Costos totales de producción 0 2,762 4,131 5,029 5,419 5,853 6,321 6,827 7,373 7,963 8,600
Gastos de administración y ventas 1,250 1,155 1,735 2,102 2,270 2,452 2,648 2,860 3,089 3,336 3,603
Gastos totales de explotación 1,250 3,917 5,866 7,132 7,690 8,305 8,969 9,687 10,462 11,299 12,203

Beneficios operativo -1,250 583 994 1,277 1,392 1,503 1,623 1,753 1,893 2,045 2,209

Proyecciones de capital de trabajo

Saldo mínimo de caja como porcentaje de las ventas 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0%
Días de venta por cobrar 59.2x 59.2x 59.2x 59.2x 59.2x 59.2x 59.2x 59.2x 59.2x 59.2x
Rotación de inventario 7.7x 8.3x 12.7x 12.7x 12.7x 12.7x 12.7x 12.7x 12.7x 12.7x
Plazo medio de pago (en base a gastos totales de explotación) 30.8x 30.9x 31.0x 31.0x 31.0x 31.0x 31.0x 31.0x 31.0x 31.0x

Inversión en activo fijo 1,470 952 152 152 334 361 389 421 454 491 530
Punto Azul Farmacéutica

Anexo 2 Proyecciones operativas para la línea de antivirales (en miles de quetzales)

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2022
Ingresos 0 6,000 14,360 20,222 21,435 22,721 24,084 25,529 27,061 28,685
Crecimiento de ingresos 139.3% 40.8% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0%
Costos de producción
Gastos fijos de producción (excluyendo depreciaciones) 0 1,650 1,683 1,717 1,751 1,786 1,822 1,858 1,895 1,933
Costos variables de producción 0 2,250 7,651 11,427 12,182 12,983 13,833 14,736 15,694 16,712
Depreciación 0 310 310 310 436 462 490 520 551 584
Costos totales de producción 0 4,210 9,644 13,454 14,369 15,231 16,145 17,113 18,140 19,229
Gastos de administración y venta 1,201 0 1,240 2,922 4,044 4,287 4,544 4,817 5,106 5,412 5,737
Gastos totales de explotación 1,201 0 5,450 12,566 17,498 18,656 19,775 20,962 22,219 23,553 24,966

Beneficio operativo -1,201 0 550 1,794 2,724 2,779 2,946 3,123 3,310 3,509 3,719

Proyecciones de capital de trabajo

Saldo mínimo de caja como porcentaje de las ventas 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0%
Días de ventas por cobrar 59.2x 59.2x 59.2x 59.2x 59.2x 59.2x 59.2x 59.2x 59.2x
Rotación de inventario 12.2x 12.3x 12.6x 12.7x 12.7x 12.7x 12.7x 12.7x 12.7x
Plazo medio de pago (en base a gastos totales de explotación) 33.7x 33.8x 33.9x 33.9x 33.9x 33.9x 33.9x 33.9x 33.9x

Inversión en activo fijo 4,610 0 310 310 2,192 826 875 928 983 1,043 1,105