Institut des Hautes Etudes Commerciales.

Carthage
Filières : Mastère Révision Comptable (M2 & M1).………….…
Matière : Evaluation & Regroupement d’Entreprises………… 2H
Enseignant : Mohamed Neji Hergli………………………………..

Examen principal, Janvier 2014

Documents autorisés :

Aucun

Matériel autorisé :

Une calculatrice de poche à fonctionnement autonome sans imprimante et sans aucun moyen de
transmission, à l’exclusion de tout autre élément matériel ou documentaire.

Document remis au candidat :

Le sujet comporte 4 pages numérotées de 1/4 à 4/4.

Il vous est demandé de vérifier que le sujet est complet dès sa mise à votre disposition.

Le sujet se présente sous la forme de deux dossiers indépendants

DOSSIER 1 – Evaluation d’entreprises (10 points)

DOSSIER 2 – Fusion de sociétés (10 points)

DOSSIER 1 – EVALUATION D’ENTREPRISES

La société "Milkana", leader de son marché envisage de s’introduire en bourse au cours du premier
semestre 2013.

Travail à faire :
A l’aide des annexes 1 et 2, procéder à l’évaluation de la firme, des capitaux propres et de l’action
"Milkana" en utilisant :

1. La méthode des flux de trésorerie disponibles pour l’entreprise actualisés.

2. La méthode "Excess of earnings".

3. La méthode des comparables boursiers moyens.

NB : Tous les calculs de valeur globale ou de flux de trésorerie seront arrondis au million de dinars
(MDT) le plus proche. Les calculs de valeur unitaire d'une action seront arrondis au dinar (DT) le
plus proche. Tenir compte, si nécessaire, d'un taux d'imposition sur les bénéfices (IS) de 30%.

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 DOSSIER 2 – FUSION DE SOCIETES

La société "A" est une société anonyme au capital de 450.000 DT (9.000 actions au nominal de 50
DT). La société "A" est en plein développement et a souhaité étendre son activité. Pour atteindre cet
objectif, elle a décidé de procéder à l’absorption de la société "B".
La société "B" revêt également la forme de société anonyme, son capital social est formé de 5.000
actions au nominal de 30 DT. Les deux sociétés se connaissent depuis un certain temps et la société
"A" a pris dans le courant de l’année 2007 une participation de 10 % dans le capital de la société "B"
(500 actions acquises au coût unitaire de 45 DT).
Il a été convenu entre les deux sociétés que la date de réalisation définitive de l’opération de fusion
serait fixée au 1er juillet 2012 avec effet rétroactif au 1er janvier 2012. Les apports sont valorisés sur
la base des valeurs réelles. M. Ali a été désigné pour assurer le contrôle légal de l’opération.
On vous précise que les exercices comptables des deux sociétés coïncident avec l’année civile et que,
du point de vue fiscal, les deux sociétés sont soumises à l’impôt sur les sociétés dans les conditions
de droit commun. Le traité de fusion indique l’option pour une fusion renonciation qui a dégagé chez
l’absorbante un boni de fusion de 22.500 DT. Pour les besoins de la détermination de la parité
d’échange, la valeur unitaire retenue pour la société absorbante est de 60 DT.

Travail à faire :
1. Déterminer la parité d’échange des titres et préciser les modalités de l’augmentation du capital
de la société absorbante.
2. Quel est l’objet de la mission de M. Ali ? Selon quelles modalités a-t-il été désigné ?
3. La santé financière de la société "A" étant assez précaire, les créanciers de cette société ne
voient pas d’un très bon œil l’opération de fusion envisagée avec la société "B". Les créanciers
de la société "A" disposent-ils d’une voie de recours ? Dans l’affirmative, dans quelles
conditions peuvent-ils l’exercer et avec quelle(s) issue(s) possible(s) ?
4. A l’occasion de la fusion, la société "B" a constaté les plus-values suivantes sur les éléments de
l’actif compris dans l’apport :

Plus-value
Immobilisations non amortissables 20.000 DT
Immobilisations amortissables 6.000 DT
Stocks de produits finis 12.000 DT
Titres cotés en bourse acquis en 2010 4.500 DT
Quel est le sort de ces plus-values dans le cadre de la mise en œuvre du régime fiscal de faveur
des fusions ?
5. Indiquer le traitement comptable approprié pour le boni de fusion chez l’absorbante.
6. La comptabilisation initiale de l’opération de fusion fait apparaître, dans les livres de
l’absorbante, un écart d’acquisition négatif. Dresser un tableau comparatif de son traitement
ultérieur selon NCT 38 et IFRS 3.

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 Annexe 1 : Données financières de l’introduction en bourse

Les éléments financiers utilisés pour l'appréciation de la valeur d’introduction sont issus des
derniers états financiers de l’exercice clos le 31 décembre 2012 pour les données financières
historiques ; du plan d'affaires préparé par le management de la société "Milkana" sur la période
2013-2018 pour les données financières prévisionnelles telles que détaillées ci-dessous.

1. Approche par l'actualisation des flux de trésorerie disponibles futurs.

La valeur de l'entreprise a été obtenue au 1er janvier 2013 ; elle comprend la valeur actualisée des
Free Cash-Flows (FCF) sur l'horizon explicite (2013-2018), ainsi qu'une valeur terminale
correspondant à l'actualisation des flux au-delà de cet horizon.

Les projections des FCF pour la période 2013-2018 reposent sur le plan d'affaires réalisé par le
management. Les principales hypothèses du plan d'affaires de la société "Milkana" sont les
suivantes :

• Un Taux de Croissance Annuel Moyen du chiffre d'affaires de 6,7% soutenu par des
opportunités de croissance sur les marchés développés et émergents.
• Des investissements de remplacement sont à prévoir à hauteur de 20 MDT par an.
• Un Besoin en Fonds de Roulement représentant environ 66 jours de vente.
• Le coût moyen pondéré du capital de la société "Milkana" ressort à 8,6%.
• Le coût de la dette ressort à 8%.
• La structure de financement cible à retenir est celle issue du bilan au 31 décembre 2012.

En MDT 2013 2014 2015 2016 2017 2018

Flux de trésorerie d’exploitation potentiels
64 90 97 103 110 105
(après impôt)

La valeur terminale a été calculée à partir d’un flux normatif basé sur l’hypothèse d’un taux de
croissance à l’infini de 1,5%.

2. Approche par l’actualisation de la rente actionnariale :

La rente actionnariale annuelle sur l’horizon explicite 2013-2018 correspond à environ 33% du FCF.

La valeur terminale a été calculée à partir d’une rente actionnariale normative basée sur
l’hypothèse d’un taux de croissance à l’infini de 1,5%.

3. Approche par les multiples moyens de sociétés comparables cotées :

Société VE/EBE VE/REX

A 13,5 16,1
M 13,2 20,4
D 9,0 12,7
VE : Valeur de l’entreprise

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 Annexe 2 : Eléments financiers de la société "Milkana" au 31 décembre 2012

1. Extrait des soldes intermédiaires de gestion pour l’exercice clos le 31 décembre 2012 :

En MDT
31/12/2012
Chiffre d’affaires (CA) 710
Excédent Brut d’Exploitation (EBE) 71
Résultat d’Exploitation (REX) 54

2. Bilan résumé au 31 décembre 2012 : (en MDT)

Actif 31/12/2012 Capitaux propres & Passifs 31/12/2012

Immobilisations incorporelles et corporelles 745 Capitaux propres 585
Stocks et encours 189 Provisions 85
Créances clients 112 Dettes financières 328
Trésorerie 125 Dettes fournisseurs 173
Total 1.171 Total 1.171

Le capital de la société est composé de 7.764.000 actions

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Examen principal, Janvier 2014

DOSSIER 1 – EVALUATION D’ENTREPRISES

1. La méthode des flux de trésorerie disponibles pour l’entreprise actualisés :

DCF To firm
En MDT 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Chiffre d'affaires prévisionnel 710 758 808 862 920 982 1 048
BFR 130 139 148 158 169 180 192

En MDT 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 VT

CMPC 8,60%
Taux de croissance à Long Terme 1,5%

+ Gross Cash-Flows 64 90 97 103 110 105

- Variation du BFR (9) (9) (10) (11) (11) (12)
- Investissements nets (20) (20) (20) (20) (20) (20)
= Free Cash Flow (FCF) 35 61 67 72 79 73 1 043
Période 1 2 3 4 5 6 6
Facteur d'actualisation 0,92 0,85 0,78 0,72 0,66 0,61 0,61
Valeur actualisée FCF 32 51 52 52 52 44 636
Somme des VA FCF 921
Endettement net @ 31 Décembre 203
Valeur des capitaux propres (VCP) 718
n
FCFt FCFn (1 + g)
VAE = ∑ +
Valeur unitaire 92 t =1 (1 + K ) (1 + K )n (K − g)
t

2. La méthode "Excess of earnings".

Structure financière
Coût des capitaux propres (KCP) 10,30%
Coût de la dette (KD ) 8%
Taux (TIS) 30%
CP D
Ratio ciblé D/(D+CP) = 328/(585+328) 36% K= kCP x + kD x(1-TIS)x
CP+D CP+D
Ratio ciblé CP/(D+CP) = 585/(585+328) 64%
Ratio ciblé D/CP 56,07%

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 En MDT 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 VT

Kcp 10,30%
Taux de croissance à Long Terme 1,5%

Shareholders Value Added (SVA) 12 20 22 24 26 24 278

Période 1 2 3 4 5 6 6
Facteur d'actualisation 0,91 0,82 0,75 0,68 0,61 0,56 0,56
Valeur actualisée SVA 11 16 16 16 16 13 154
Somme des VA SVA (1) 243
Capitaux Propres (CP0) (2) 585
n
SVAt SVAn (1 + g)
Valeur des capitaux propres (1) +(2) en mDT 828 VCP 0 = CP 0 + ∑ +
t =1 (1 + KCP) (1 + KCP)n (KCP − g)
t
Valeur unitaire 107

3. La méthode des comparables boursiers moyens.

Société VE/EBE VE/REX 31/12/2012 VE VCP V.U

A 13,5 16,1 Chiffre d’affaires (CA) 710
M 13,2 20,4 Excédent Brut d’Exploitation (EBE) 71 845 642 83
D 9 12,7 Résultat d’Exploitation (REX) 54 886 683 88
Moyenne 11,9 16,4

DOSSIER 2 – FUSION DE SOCIETES

1. Déterminer la parité d’échange des titres et préciser les modalités de l’augmentation du capital
de la société absorbante.
• Boni de fusion = JV des actions annulées – Valeur comptables des actions
• JV des actions annulées = Boni de fusion + Valeur comptables des actions
• JV des actions annulées = [22.500 DT + 500 x 45] = 45.000 DT
• JV unitaire des actions de "B" = 45.000/500 = 90 DT
• Parité d’échange :

A 60 2
= =
B 90 3
L’échange se réalisera sur la base de 3 actions "A" pour 2 actions "B".
• Modalités de l’augmentation de capital :
La société "A" opte pour une fusion "renonciation". Elle va donc renoncer à rémunérer sa
propre quote-part (10 %) dans la société absorbée "B".
Nombre d’actions présentées à l’échange : 5.000 x 90 % = 4.500 actions
Nombre d’actions à créer : 4.500 x 3/2 = 6.750 actions à créer
Prime de fusion = (60-50) x 6.750 = 67.500 DT

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2. Quel est l’objet de la mission de M. Ali ? Selon quelles modalités a-t-il été désigné ?

• Mission de M. Ali : L’expert spécialisé doit établir un rapport écrit sur les modalités de la
fusion. Il est investi d’une double mission. Il doit donner un avis sur la parité d’échange
qui a été retenue pour l’opération en vérifiant que le rapport d’échange est équitable (il
s’agit d’apprécier la parité, pas de la déterminer). Il doit également donner un avis sur la
valorisation des apports dans le cadre de la fusion. (article 417 du CSC)
• Désignation de M. Ali : L’expert spécialisé est désigné par ordonnance du Président du
Tribunal de 1ère instance sur requête des sociétés qui participent à l’opération. En règle
générale, les sociétés déposent une requête conjointe en vue de la désignation de
l’expert spécialisé. Il est choisi parmi les experts judicaires.
3. La santé financière de la société "A" étant assez précaire, les créanciers de cette société ne
voient pas d’un très bon œil l’opération de fusion envisagée avec la société "B". Les créanciers
de la société "A" disposent-ils d’une voie de recours ? Dans l’affirmative, dans quelles
conditions peuvent-ils l’exercer et avec quelle(s) issue(s) possible(s) ?

• L’existence d’une voie de recours : Le droit des sociétés, accorde en matière de fusions de
sociétés, un droit d’opposition aux créanciers des sociétés en présence (article 419 du
CSC).
• Conditions d’exercice du droit d’opposition : Les créanciers disposent d’un délai de 30
jours à compter de la dernière mesure de publication du projet de fusion pour exercer ce
droit d’opposition devant le tribunal de 1ère instance compétent (article 419 du CSC).
• Issues possibles : Lorsque des créanciers ont formé opposition au projet de fusion, le
Président de la chambre commerciale ou le cas échéant le Président du tribunal de
première instance compétent peut soit rejeter l’opposition, soit à l’inverse ordonner le
remboursement immédiat de la créance, soit enfin ordonner la constitution de garanties
complémentaires au profit du créancier concerné. A défaut de remboursement des
créances ou de constitution de garanties, la fusion est inopposable aux créanciers.
4. Quel est le sort de ces plus-values dans le cadre de la mise en œuvre du régime fiscal de faveur
des fusions ?

Dans le cadre du régime fiscal de faveur des fusions, il y a lieu de distinguer :

• Les plus-values nettes exonérées dans le cadre du droit commun : ces plus-values sont
exonérées lors de la détermination du résultat fiscal réalisé par la société absorbée à
l’occasion du dépôt de la déclaration de cessation d’activité. (Titres cotées en bourse
acquis avant le 1er janvier 2011).

• Les plus-values nettes constatées sur les éléments constitutifs de biens, droits et autres
valeurs faisant l’objet de l’exploitation : Ces plus-values sont imposables chez la société
absorbée. (Stocks de produits finis)

• Les plus-values nettes constatées sur les autres éléments : dans le cadre du régime de
faveur, ces plus-values ne sont pas imposées chez la société absorbée mais sont
imposables à hauteur de 50% de leur montant de manière étalée sur 5 chez la société
absorbante. (Immobilisations amortissables et non amortissables).

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5. Indiquer le traitement comptable approprié pour le boni de fusion chez l’absorbante.

Absence de traitement spécifique prévu par les normes NCT 38 et IFRS 3. Il existe, en revanche,
une solution française :

Situations possibles Traitement

Fraction du boni inférieure ou égale à la quote- Déterminée de Résultat

part des résultats accumulés par l’absorbée, façon fiable financier
depuis l’acquisition des titres de cette dernière Non déterminée Capitaux
par l’absorbante et non distribués de façon fiable propres

Capitaux
Eventuel écart résiduel
propres

6. La comptabilisation initiale de l’opération de fusion fait apparaître, dans les livres de

l’absorbante, un écart d’acquisition négatif. Dresser un tableau comparatif de son traitement
ultérieur selon NCT 38 et IFRS 3.

NCT 38 IFRS 3
Produit différé à rapporter en résultat selon les Profit résultant d’une acquisition à des
modalités suivantes : conditions avantageuses constaté en résultat.

GW négatif correspondant à des pertes et des

dépenses futures attendues : rapporté en
résultat lorsque les pertes et les dépenses
futures sont comptabilisées

GW négatif correspondant à une acquisition à

des conditions avantageuses :

Le montant du GW n’excédant pas les JV

des actifs non monétaires identifiables
acquis doit être rapporté en produits sur
une base systématique sur la durée d’utilité
moyenne pondérée restant à courir des
actifs amortissables identifiables acquis ;
Le montant du GW excédant les JV des
actifs non monétaires identifiables acquis
doit être comptabilisé immédiatement en
produits.

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