ТЕМА 1

ОБЗОР РЫНКОВ ПРЯМЫХ

ИНВЕСТИЦИЙ И ВЕНЧУРНОГО
КАПИТАЛА
Факультет экономических наук
Базовая кафедра инфраструктуры финансовых рынков

Ватрушкин Сергей, к.э.н.

ПРОГРАММА КУРСА

Тема 1. Обзор рынков прямых инвестиций и венчурного капитала

Тема 2. Поиск активов для инвестиций

Тема 3. Управление портфелем инвестиций

Тема 4. Выход из проектов и прочие вопросы

Тема 1. Обзор рынков прямых инвестиций и венчурного капитала
Место фондов в современной экономике

Классическая структура фонда

Распределение ролей и ответственности между LP и GP

Жизненный цикл фондов
Виды фондов

Вознаграждение GP
Обзор российского и зарубежного рынков
Домашнее задание
МЕСТО ФОНДОВ В СОВРЕМЕННОЙ ЭКОНОМИКЕ (1)
Стадии жизненного цикла компаний

Расширение /
Стадия посева Стартап Стадия зрелости
Экспансия
Стоимость
компании

Классические венчурные Классические прямые

инвестиции инвестиции
(Venture Capital) (Private Equity)

Время

Возможности компании по привлечению денежных средств

Собственные Собственные
01 средства средства
основателей / FFF*
Средства компании

Заемное Банковское финансирование

02 финансирование Необеспеченные займы
Облигации

Акционерное Венчурные IPO

03 финансирование
Бизнес ангелы
инвестиции
Прямые инвестиции
Привлечение стратега
Время
* FFF - Family, Friends, Fools
МЕСТО ФОНДОВ В СОВРЕМЕННОЙ ЭКОНОМИКЕ (2)
Работа только на собственные средства
Собственные
Собственные
01 средства
средства
основателей / FFF
Средства компании

✓ Темпы роста стоимости компании без привлечения ✓ Политика компании определяется собственниками
финансирования существенно снижаются без постороннего вмешательства
✓ Все риски лежат на основателях компании ✓ Отсутствие контроля со стороны внешних
✓ Возможно, денег будет недостаточно для победы в инвесторов / кредиторов
конкурентной борьбе для быстрого выхода на ✓ Минимизация риска банкротства компании /
новые рынки (экспансии) захвата бизнеса кредиторами
✓ Собственных компетенций может быть ✓ Проще передать имущественный комплекс
недостаточно для создания большого бизнеса следующему поколению
(внешние инвесторы часто кроме денег привносят
компетенции)

Примеры ?

Альтернатива привлечения внешнего финансирования субсидии и гранты

✓ Жесткие требования к получению и отчетности по государственным субсидиям и грантам
✓ Огромная бумажная волокита
✓ Если проект не будет реализован, деньги придется возвращать с учетом неустойки (=кредит)
МЕСТО ФОНДОВ В СОВРЕМЕННОЙ ЭКОНОМИКЕ (3)
Работа компании с привлечением заемного финансирования

Заемное Банковское финансирование (крупным компаниям доступно проектное финансирование)

02 финансирование
Облигации

✓ Жесткие требования к залогам по кредиту (IP, ✓ При привлечении заемного финансирования

товары в обороте и пр. не подойдет) структура собственников не меняется
✓ Требуется положительная финансовая отчетность, ✓ Внешнее финансирование предполагает «аудит»
желательно за последние 3 года деятельности компании
✓ Жесткий график платежей в рамках обслуживания ✓ Эмиссия облигаций является первым шагом к IPO
долга ✓ Займ может стать защитой от недоброжелательного
✓ Банки предпочитают получить личное поглощения
поручительство, очень большие риски
✓ Рынок облигаций доступен только для крупных
игроков

Примеры
МЕСТО ФОНДОВ В СОВРЕМЕННОЙ ЭКОНОМИКЕ (4)
Работа компании с привлечением акционерного финансирования
Фонды
Акционерное Венчурные IPO
03 финансирование
Бизнес ангелы
инвестиции
Прямые инвестиции
Привлечение стратега

✓ Появляются внешние акционеры, которые могут ✓ Отсутствие альтернатив + распределение рисков

влиять на деятельность компании (в т.ч. менять ✓ Нет регресса на собственников/менеджмент в
текущий менеджмент) случае не реализации проекта
✓ Усложняется корпоративная структура управления ✓ Дополнительные деньги идут на развитие компании
и принятия решений ✓ Чаще всего нет требований к обеспечению залога
✓ В случае успеха компании его придется разделить с ✓ Оборотные средства не тратятся на обслуживание
внешними акционерами долга
✓ Обычно опытные инвестора привносят
компетенции

Примеры
МЕСТО ФОНДОВ В СОВРЕМЕННОЙ ЭКОНОМИКЕ (5)
Работа компании с привлечением акционерного финансирования
Фонды
Акционерное Венчурные IPO
03 финансирование
Бизнес ангелы
инвестиции
Прямые инвестиции
Привлечение стратега

Ключевые характеристики проектов для инвестиций

Требуемая
>50% >25% >15% >10%
доходность, IRR
Первый
Опытный образец, Готовое
промышленный
Идея, опытный есть результаты производство,
Продукт образец, запуск
образец, патент испытаний, пилотная налаженные каналы
серийного
партия сбыта
производства
Единомышленники,
Единомышленники,
нет четкой
найм первых Штат полностью
организационной Организационная
сотрудников, укомплектован,
структуры, структура
Команда ключевые сотрудники сформированы
управленческие и сформирована, четкое
совмещают коллегиальные
R&D функции разделение функций
управленческие и органы управления
выполняются одним
R&D функции
человеком
Высокая вероятность Спрос подтвержден,
роста рынка, на но остаются Продукт занял свою
Спрос Не определен который сомнения, есть нишу, стабильный
ориентирован альтернативные спрос
продукт продукты
МЕСТО ФОНДОВ В СОВРЕМЕННОЙ ЭКОНОМИКЕ (6)
Сравнение PE и VC фондов
Venture Capital Private Equity
Стадия жизненного цикла компании Стартап Стадия роста
Размер инвестиций Минимальный Средний-большой
Привлечение заемного
Нет, единичные случаи Да
финансирования
Срок инвестиций 3-5 лет 2-8 лет
Риск проекта Высокий Средний / Низкий
Объект инвестиций Идея, команда Продукт, команда
Рынок Начальная стадия формирования Рынок сформирован
Стоимость компании Низкая Высокая

VC PE
2004 Раунды финансирования
$ 500 000
10,2% 2009-2011
Peter Theil $ 550 m
5%
2005
$ 12,2 m
27% 2011
$ 450 m
2006 1%
$ 27 m
3%
КЛАССИЧЕСКАЯ СТРУКТУРА ФОНДА (1)
✓ В РФ фонд может быть создан в форме договора инвестиционного товарищества, заключаемого в соответствии
с 335-ФЗ «Об инвестиционном товариществе»

УК Фонда – управляющий товарищ

(Принятие решений об инвестировании
Подготовка отчетности Фонда
Управление счетами Фонда) Подписанный ДИТ

Management fee (MF)*** Вклады в Фонд на

Success fee (SF)**** инвестиции и MF
Товарищ-вкладчик (LP**)
оттоки
Фонд Товарищ-вкладчик (LP**)
(договор инвестиционного товарищества)
поступления
Инвестиции в Доход фонда от Товарищ-вкладчик (LP**)
портфельные продажи долей Доход Фонда
компании в ПК за вычетом SF

ПК ПК ПК ПК ПК

Основной документ регламентирующий Минимальный штат сотрудников УК фонда

деятельность фонда – договор инвестиционного ✓ Управляющий директор (партнер)
товарищества (ДИТ): ✓ Инвестиционный директор (минимум 2)
✓ Организационно правовая структура ✓ Аналитик (минимум 2)
✓ Целевой объем средств под управлением ✓ Бэк офис: юрист, бухгалтерия
✓ Инвестиционный период
✓ Основные критерии для инвестиций
(географический фокус, индустрия, минимальный * General partner
и максимальный объем инвестиций) ** Limited partner
✓ Процесс принятия решений *** Management fee (2%)
✓ Система вознаграждений (MF, SF, Hurdle rate) **** Success fee (20% от прироста стоимости)
КЛАССИЧЕСКАЯ СТРУКТУРА ФОНДА (2)
Типичные условия PE фонда

От $300 млн. (нормальный масштаб, позволяющий вести

Размер фонда
деятельность) до десятков миллиардов долларов

Количество инвесторов Несколько десятков

Деньги не даются сразу, а в форме «обещаний дать»

Финансирование
(commitments)
10 лет + возможно продление на 1-2 года
Срок жизни фонда • Инвестиционный период – 5 лет
• Период выхода – 5 лет (+1-2 года)
• Средний срок – 5 лет, но не ограничен
• Средний размер – зависит от фонда
Инвестиции
• Максимальная концентрация – обычно не больше
15% от фонда в 1 сделку
• Management fee – 2% стандарт во время
инвестиционного периода, дальше 1-1.5%
• Performance fee (“Carried interest” или “Carry”) – 20% от
Вознаграждение всей прибыли, при условии, что чистая доходность
инвестора не меньше hurdle rate)
• Hurdle Rate – 6-8%,минимальная доходность сверх
которой платится “Carry“
Принимаются инвесткомитетом на уровне GP
Принятие инвестиционных решений LP не участвуют, только если GP предлагает выйти за рамки
условий, прописанных в Limited Partnership Agreement
РАСПРЕДЕЛЕНИЕ РОЛЕЙ И ОТВЕСТВЕННОСТИ (1)
✓ Товарищи-вкладчики (limited partners) – профессиональные инвесторы, в рамках фонда занимают позицию пассивных
инвесторов с ограниченными правами

✓ Управляющий товарищ \товарищи (general partners) – профессиональный управляющий инициирует создание фонда,
процесс привлечения и инвестирования средств фонда, обладает инвестиционной и управленческой экспертизой

Limited partner Подписанный ДИТ General partner

✓ Определение инвестиционной • Условия оплаты ✓ Создание фонда (поднятие денег)

стратегии (выбор фонда) ✓ Определение мандата фонда
✓ Согласование инвестиционной • Срок жизни фонда ✓ Разработка и реализация
стратегии инвестиционной стратегии
✓ Мониторинг и аудит деятельности • Отраслевая направленность ✓ Поиск проектов, структурирование
фонда сделок
• Методы разрешения споров ✓ Создание стоимости в портфельных
✓ Деньги богатых людей компаниях
✓ Family office • Методы контроля LP над GP ✓ Выход из проектов (общий
✓ Государство финансовый результат)
✓ Финансовые институты
✓ Банки
✓ Корпорации
✓ Фонды фондов
✓ Пенсионные фонды
✓ Университеты
РАСПРЕДЕЛЕНИЕ РОЛЕЙ И ОТВЕСТВЕННОСТИ (2)
Структура взаимодействия с контрагентами

Limited partner Подписанный ДИТ General partner

Инвесторы / Фонды Агент по размещению

Инвестиционные банки
фондов денежных средств

Консалтинговые
компании

Возможно взаимодействие между LP и GP без агента Юридические

компании
Компетенции агента:
✓ Экспертиза
• Оценка жизнеспособности фонда Аудиторы
• Анализ исторических ошибок фонда
✓ Due Dillegance
✓ Помогают фондам запускать фандрайзинг Оценщики
✓ Подбирают для LP подходящий фонд
✓ Отсеивают инвесторов
✓ Повышение эффективности, торг относительно условий
фонда Due Dillegance
✓ Знакомство с основателями фондов
РАСПРЕДЕЛЕНИЕ РОЛЕЙ И ОТВЕСТВЕННОСТИ (3)
Органы управления фондом
Общее собрание LP (общая ситуация)
✓ Голоса распределены пропорционально commitment-ам (решения могут
приниматься большинством, 2/3, 3/4 и т.д.)
✓ Проводится не реже 1 раза в год и обладает следующими компетенциями:
Limited partner • Увеличение размера commitment-а
(общее собрание) • Привлечение новых LP
• Увольнение или смена GP
• Продление жизни фонда
• Закрытие фонда
• Определение / изменение мандата фонда
Общая цель инвестиционного комитета - координировать и контролировать
инвестиционный портфель
✓ Каждый LP назначает своих представителей в ИК
✓ Функция на первоначальном этапе
• Определение риск-профиля (толерантности к риску)
Инвестиционный комитет • Определение финансовых целей и ограничений деятельности
✓ Функции на инвестиционном этапе
• Мониторинг деятельности фонда
• Принятие решений относительно крупных инвестиций фонда
• Привнесение лучших инвестиционных практик (опыт, знания рынка и т.д.)
✓ Консультанты, аудиторы, отраслевые эксперты помогают принимать решения
General partner отвечает за операционное управление фондом
✓ Деятельность GP ежегодно проходит аудит
✓ GP ежеквартально (либо раз в полугодие) представляют результаты своей работы
General partner • Отчетность фонда
• Отчет о стоимости портфеля фонда
• Pipeline проектов
• Анализ рынка
РАСПРЕДЕЛЕНИЕ РОЛЕЙ И ОТВЕСТВЕННОСТИ (4)
Ключевые документы

✓ Кратко представлены основные условия (отраслевой фокус,

инвестиционный тезис, потенциальная структура фонда, основные
условия сотрудничества)
✓ Документ является ориентиром для последующих переговоров
Term sheet
✓ TS не является юридически обязывающим
(соглашение о взаимопонимании) ✓ TS похож на MoU (Memorandum of understanding – соглашение о
намерениях) с большей детализацией
Потенциальные LP ✓ Иногда не требуется предварительное подписание NDA (Non-
знакомятся с TS disclosure agreement – соглашение о неразглашении)
✓ Расширенная информация о фонде, похож на проспект эмиссии
ценных бумаг, напоминает бизнес-план фонда
✓ Документ не является юридически обязывающим, но ложная
информация может быть основанием для иска
✓ Раскрыты все детали инвестиционной стратегии, указаны стадии
Private Placement Memorandum
жизненного цикла фонда
(PPM) ✓ Определена структура фонда, права и ответственность LP и GR,
система вознаграждения GP, а также описано распределение
Оставшиеся LP убытков в случае неудачи фонда
знакомятся с PPM ✓ Представлена риск-факторная модель инвестиций
и проводят ✓ Резюме управляющей команды фонда
Due Dillegence
✓ Подписывается при строгом соблюдении всех законодательных
ограничений
✓ Соглашение описывает структура фонда, основные критерия
функционирования бизнеса, распределения прибыли и убытков
✓ Финальный, юридически обязывающий контракт между LP и GP
Limited Partnership Agreement ✓ По структуре похож на PPM
(договор инвестиционного ✓ Элементы LPA
товарищества) • Права и обязанности сторон
• Распределение прибылей и убытков
LP и GP • График платежей LP
подписывают • Повестка и частота собрании участников
определяющий • Роспуск и ликвидация
документ • Методика разрешения споров
ОТЧЕТЫ
ДОМАШНЕЕ ЗАДАНИЕ

Сделать обзор российского и зарубежного рынков

Последние сделки по покупке/продаже на рынке PE&VC: цена, мультипликаторы,

структура, триггеры сделки, структура акционеров «до» и «после», сектор